央行需要緊跟急轉彎的美國聯準會嗎？

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在重大國際事件接連對全球化經濟造成強烈衝擊，美國政府紓困政策太過浮濫，以及聯準會判斷失誤等諸多因素影響下，美國五月的消費者物價指數還是有高達8.6%的增幅，這創下了41年來的新高。也促使聯準會在六月的會議中決議一次性的升息三碼（0.75%），這是該會自1994年以來最大的升息幅度，明顯的想和市場傳達打擊通膨的清楚訊號。

聯準會決策雖正確，但來的太晚

雖然這個鷹派意味十足的動作毫無疑問是正確的，然而卻來的太晚，使得全球經濟前景還是面臨很大的不確定性。因為聯準會有可能無法順利從需求面快速壓下通膨但供給面的衝擊持續不退的話，70年代停滯性通貨膨脹的惡夢便有可能重現。即使聯準會靠強力手段在接下來的幾次公開市場操作會議後，持續以超過一碼的幅度升息澆熄過熱的經濟，讓物價漲幅開始加速減緩，還是有讓美國和世界經濟硬著陸，也就是出現大幅衰退的風險。

首先值得點出來的是，當下的通膨經常被拿來和70年代做類比，只是現在的情況還是被認為沒有那麼嚴重，所以雖然聯準會一定要趕快轉向，以強硬的姿態和市場發出訊號。但升息的幅度不至於需要像80年代的聯準會主席伏克爾一樣將利率拉高到將近20%，換來經濟陷入不景氣才解決了通膨的難題。

但是很不幸的，由美國前財長、知名經濟學家Lawrence Summer和兩位同行最新發表的一篇論文中有一個很重要的發現：在1983年之前，發布消費者物價指數的美國勞動部統計局，計算物價中的房價部分時是計算房屋所有人承擔的房價、房產稅、房貸利率和維修成本。

只是後來政府發現這樣的算法會高估住房的真實成本，於是從1983後勞工部統計局改變了房價的計算方法：只看如果房屋所有人把房子租出去，他會獲得多少收益。Summers和兩位論文合著者根據這個新定義將1946-1983年的通膨數據重新計算發現，原來是通膨高峰的1980年3月的數據14.8﹪需要下修為11.4﹪。扣掉食物、燃料後該年6月所出現的最高核心通膨率要從13.6﹪下修為9.1﹪。

近來的通膨其實與70年代差不多，但美國政府的作法有誤

換言之，最近這幾個月在百分之8點多高居不下的（扣除食物和能源的核心通膨率一樣高達6﹪）通膨數據，其實和70年代因為兩次石油危機引發的惡名昭彰通膨其實相差無幾，但是聯準會在去年大部分時間都還是認為物價上漲是暫時性的而遲遲不採取動作直到今年第一季才開始感覺到事態不妙。

而這次引發的通膨的原因和70年代比其實更難處理，除了共同因為戰爭導致石油供應減少引發價格上漲，還有上海封城讓供應鏈再度斷裂外，這次多了一個來自需求面的衝擊。拜登政府在上台後在經濟活動已經開始復甦下，卻延續川普政府很大方的財政刺激，推出了規模高達1.9兆美元的紓困方案，其中大概五千億美金是以現金的形式發放，其中每人可獲得1400美金，一些低收入家庭獲得的補助更多。

這一方面催出生更多消費需求，另一方面讓一些人在經濟無虞下決定暫時不急者出去找工作，結果造成勞動市場缺工，在雇主搶人之下，不但美國的失業率達到非常低的3.6%，薪資也開始和物價一起上漲，讓通膨雪上加霜。

這些因素其實都是去年就已浮現，所以前面一開始提到、兩度在民主黨政府擔任官職的前哈佛大學校長Lawrence Summers從去年夏天開始便頻頻在各媒體上發出警訊，認為聯準會主席鮑威爾低估了通膨的風險，因此現在拜登政府都將眼下的通膨稱為「普丁通膨」（Putin’s Hike）是說不過去的，畢竟通膨的徵兆和原因早在俄烏戰爭爆發前就已種下，開戰後因為制裁帶來的石油供給減少只是雪上加霜而已。

聯準會決定恐難樂觀

那麼聯準會現在急轉彎還來的及嗎？情況恐怕難以讓人樂觀，因為供給面短缺的問題不是聯準會能解決的，美國的汽油價格一年以來漲了驚人的50﹪，但國內的煉油廠卻因為疫情時需求低迷很多因為財務考量決定關閉，所以美國煉油廠的總產能現在還比疫情前少掉一百萬桶左右，煉油廠總數也比2020年初少掉五家。

至於被期待能解決問題的美國頁岩油廠商，在過去油價低迷時投入太多資金在擴產，以至於財務狀況普遍不理想，加上在通膨危機來前，政府為了加速能源轉型對其態度相當不友善，因此各大頁岩油廠商今年即使看到油價開戰後迅速彈升，也都表示只會按照原定計畫微幅增產（5%左右），並計畫比今年增加的收益還給股東。

另外一個從疫情爆發以來延續至今的供應鏈斷裂問題還沒有得到完全解決，在習近平堅持清零政策之下。萬一疫情又在中共的大城市爆發觸動無預警封城的話，那麼對於還沒有找到替代供應來源的產品就是很大的衝擊。而且不只是最終產品，許多來自於中共的零組件現在仍然有嚴重的缺料問題，因此不管是從中共進口的消費品和中間財供應都尚未恢復穩定，甚至還有再度供應斷裂的可能。

所以現在聯準會能做的只有果斷、持續地升高利率，將流動性從市場上不斷抽走，讓金融市場長期因為量化寬鬆撐起來的泡沫有序破裂，讓某些人因為財富現值縮少而減少消費需求或是個人、公司看到市場借貸成本升高而減少消費和投資。但這個過程如果來的太快，經濟就不幸會進入硬著陸，引發經濟衰退。同時美國的利率升高引發資金回流和進口需求下降還會衝擊到不少開發中國家，輕則引發比美國更嚴重的經濟衰退，重則讓政治領域連帶發生權力變動，因為燃料價格高漲耗盡外匯，在和國際貨幣基金協商緊急貸款的斯里蘭卡，是第一個倒下的開發中國家。

台灣現況樂觀許多

那麼在這一波經濟大浪來襲時台灣能安然度過嗎？目前看來很幸運的不管是從供需兩方面看來，台灣的條件都較有利。引發世界性通膨的能源價格台灣目前是由中油和台電吸收虧損，因此漲幅很有限。這兩家公司政策性的承擔大量虧損將來要如何處理的確依然是問題，但至少避免能源、燃料價格急漲這個讓斯里蘭卡和也在和國際貨幣基金協商的巴基斯坦最頭痛的難題。而台灣的財政體質比普通的開發中國家強健很多，因此暫時能靠讓兩家國營事業承擔虧損、補貼民眾來度過眼前的衝擊。

至於需求面，台灣因為疫情爆發的時間比大部分國家晚，目前還在確診人數一日數萬的高峰期，因此反而暫時壓抑了消費需求，避開了通膨因為需求面進一步惡化的問題。只是在美國開始大動作升息之下，為了避免台美利差和公債殖利率差距過大，台灣央行已兩度在美國升息之後同步升息。

本次台灣央行在美國一口氣升息三碼之下卻只跟進升息半碼，而不是像上次一樣和美國同步調升一碼，應該就是著眼於國內目前需求疲弱，通膨相對於歐美是比較溫和的3%，因此沒有必要一樣大動作應對，也保留之後萬一有新的重大國際情勢變化還有充分的應對空間，但還是以同步升息半碼的動作來表明央行對於通膨問題的重視。

畢竟如果美國聯準會在接下來的公開市場操作會議一樣以不小的幅度升息，那麼屆時台灣資金外流的壓力會更大，匯率將會持續貶值，讓進口能源和其他貨品變得更貴，而且需求面說不定也同時出現疫情緩和後的報復性消費，那時候才是央行需要模仿美國採取大動作防止通膨飆高的時機，而非現在就過度恐慌提早出手。

三個國際面向微露曙光

而雖然前面提到能源供給的問題短期內看不到迅速解決的契機，但有三個國際政治局勢的新發展有可能會帶來一線曙光，第一是原本因為伊朗態度越發強硬而被認為破局的核協議談判上周五意外宣布恢復了。再來是剛結束的七大工業國會議美國提議要提出一個較低的價格重新開放俄羅斯原油進口來緩和通膨。

第三是拜登總統被迫進行外交轉向在七月第三周要到沙烏地阿拉伯和他之前刻意迴避的沙國王儲會面，希望沙國此時能開動多餘產能，大幅增產來緩和油價高漲的問題。

如果這三件事都能順利實現，那麼在通膨繼續升高的壓力減緩之下，美國也許能避開用類似當年伏克爾激烈升息用經濟衰退趕走通膨的難題，台灣央行也可以鬆一口氣不需要擔心是要選擇同步大幅加息，還是有限度加息，但面臨匯率重貶、進口物價彈升的兩難。

總之在這個冷戰幽靈反撲的過渡期，政治與經濟的連結是空前的緊密，政府應該針對各種因素引發的不同劇本做好全面通盤的規劃，才能讓台灣依然保持在疫情中經濟持續穩健的模範生。