恒大開啟的慢動作金融危機即將加速

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將近兩年前曾有頗長一段時間都是國際財經媒體焦點的恒大地產，在上周向美國法院提出破產保護的申請後再度獲得廣大的關注。恒大提出這項申請的目的是希望法院能批准恒大總值約190億境外美元債券的債務重組。如果法院批准這項申請，那麼這項債務重組協議在美國便會具有法律效力，恒大的債權人將無法在美國對此重組計畫提出爭議事項，例如將恒大的資產拍賣以進行債務償還。

恒大在美宣布破產，凸顯「慢動作金融危機」

而這個動作其實是繼恒大在今年七月在香港的法院獲得批准，將在本月對恒大的離岸債券債務重組計畫進行表決後的另一個合理延伸，因為根據美國《破產法》第15章的規定，企業在其他地區進行債務重組安排時，其美國的資產也能獲得保護。但這個重組計劃需要所有債權人的3/4表決同意才能正式啟動，表決會在本周進行。

這個新聞被揭露之後，大部分的媒體和分析家都從恒大以及最近一連串其他類似事件如另一地產巨頭碧桂園的美元債券違約、中共前十大大型信託公司中融信託的部分理財產品無法及時兌付給等，推斷中共是否會爆發類似2008年雷曼兄弟倒閉的金融危機。這種視角其實是問錯了問題，因為中共早已經處在被去年10月4日《金融時報》一篇報導稱之為「慢動作金融危機」之中。而這場進行中的金融危機之所以會具有這種「慢動作」的中國特色，恒大的現狀就是最好的答案。

恒大明明在2021年年底就處於無法準時償還債務的狀態，但救了怕引發更多房地產商尋求政府救援的典型「道德風險問題」，於是北京決定採取掩耳盜鈴的方法，對恒大的問題視而不見，這種做法表面上避免了刺破泡沫不可避免的經濟傷筋動骨，但代價就是恒大的債務問題繼續穩定往整個房地產部門擴散，拿不到恒大積欠貨款的上下游包商於是很多停止興建恒大進行中的地產項目，在去年夏天引發了另一波同樣引起全球矚目的「拒繳房貸」運動。

這種嚴重違反市場經濟基本邏輯的事件一旦出現，不需要任何專業知識，任何一位對岸人民用普通的常識判斷都會對房市的前景失去信心，於是原本跌幅在去年6、7月收窄到大約0.1％的中共70大城市新房售價，從8月開始又開始加大跌幅（從9月到12月的跌幅都超過0.2，最高接近0.4％），直到年底爆發白紙革命意外結束清零政策出現四個月的短暫反彈為止。

慢動作不會減輕危機，但會重挫人民信心

而從5月開始回歸「正軌」，讓這場慢動作金融房地產危機延續了3個月後果然又出現新的不支倒地「苦主」─還是去年被非正式地列為可信賴地產商的碧桂園地產。碧桂園出問題的原因正是因為今年的營收和去年一樣持續下降，讓現金流出現問題導致無法準時支付債券利息。碧桂園雖然負債的規模小於恒大的9兆多台幣，到去年年底大概只有5.6兆人民幣，但碧桂園手上的建案是恒大的4倍，因此可能影響的範圍更大，這讓曾擔任恒大首席經濟學家的任澤平出來公開呼籲要對碧桂園、龍湖（中共前十大地產商唯一還沒有違約的）等優質民營地產商進行救援。

但只要看透前面所述中共面對這燙手山芋邏輯的人便知道，中央政府還是會袖手旁觀，只會推出一些治標性的措施如降低貸款利率和買房頭期款成數、放寬在一線城市購房的數量等交差了事，而這些出事的房產巨頭老闆對此也心知肚明，因此紛紛使出拖字訣或是其他手法來利用眼前的機會轉移、保護資產，恒大前主席許家印日前宣布和太太離婚，碧桂園董事長楊惠妍7月轉讓價值8.26億美元的股票給姐姐6月成立的國強基金會，還有本文一開始提到的在美國申請破產保護背後的邏輯都是如此。

當然更值得追問的問題就是，是否採用這種拖字訣，避免如1990年日本、2007年美國連續加息以求拆彈最後卻迎來泡沫破裂的嚴重後遺症，真的是比較高明的辦法嗎？從習近平的盤算來看，他可能真的是這樣想的，只要不出現大規模的房地產商倒閉潮，民眾手上房產價值出現幅度可觀的下滑是可以忍受的代價，還能讓國家的資源逐步轉移到習近平真正心繫的高科技製造業而不是房地產或是電商，換言之，習近平想用讓泡沫自然破裂的方式達到讓經濟「脫虛向實」的目的。

習近平祇想以拖待變

這樣的想法是有一定的合理性，加上習近平現在還刻意逐步隱藏各項中共經濟的重要數據和資料不讓外界客觀評估其經濟潰爛的程度，並警告境內的經濟研究者和分析師避免對經濟做出悲觀的預測，都可以看出習認為自己的「天縱英明」可以讓他用自己的方式度過這場考驗。只可惜事情接下來的發展很可能不會如他預料的順利。

最關鍵的因素是如果房地產危機即使以慢動作的節奏穩定發展下去，當有越來越多的巨頭接連倒下或是傳出違約的消息，危機是否還會像恒大出事之後慢慢發展了快兩年才有另一家等級類似的大地產商出事就很難說了，也就是說危機隨時可能會打破習近平的盤算開始加速，而這也是剛剛開始發生的狀況，不光是在經濟成長火車頭的房地產部門有嚴重問題，中共的整個經濟經濟體系都已經正式出現通貨緊縮的現象，在全世界大部分主要經濟體都還在為通膨所苦的時候，這是中共經濟出現嚴重問題的最強訊號。

而出現通縮的原因就是民眾對經濟前景失去信心，《金融時報》記者James Kynge在一篇專欄文章所舉的一位北京科技顧問業的高階白領就是最好的例子，雖然這位化名為王寧的男性月薪有不錯的3萬5千人民幣，但他開始限制自己的每個月支出，例如每周外食的預算不能超過1千人民幣，在買新衣服和其他支出項目一樣設下限制。

人民失去信心，自不會相信中共的救經濟政策

他之所以開始節衣縮食的原因是讓人不安的政治情勢和擔心失去工作，他從前覺得明天一定會更好的信念在看到習近平政權只專注於國安議題而不顧經濟成長後已經嚴重動搖了。他向Jame Kynge坦白的說出自己盡可能存點錢就是為了應付如攻打台灣或是房地產崩盤這樣的黑天鵝事件。此外他身邊很多在房地產、私募基金或是投資銀行工作的朋友都遭到裁員或是減薪的命運。

看到各種讓人擔心的經濟數據和現象後，外資也都紛紛覺醒，不論是金融界的避險基金或是一般性的跨國企業都開始大舉撤離。以前者來說，到了2021年還有75支投資中共市場的新避險基金出現在市場上，在這之前的十年每一年最少也有46支新的避險基金問世，但到了去年全年只剩下26支新的避險基金入市，今年到八月中為止，卻只剩下6支新的針對中共市場避險基金。

至於外來直接投資，今年第二季的數據降到了空前的低點，只有50億美金的外來直接投資，在兩年前同期的數據是將近20倍的1000億美金。當然壞消息還不只這些，連之前外資不太敢進行投機炒作的人民幣對美金匯率最近都大幅下跌，在中共人民銀行被路透社揭露要求國營銀行賣出手上美金以保衛匯率的上週四，人民幣的離岸匯率曾跌到7.34，如果在岸人民幣的匯率也跟進跌到這個水準，那就是回到2008金融危機爆發前的低點。

另外雖然中共官方的外匯存底數據保持穩定，但是根據中共的數據庫公司CEIC的資料顯示，6月外匯的淨賣出數字來到了快1500億美金，是3月之後的新高也是2019年後的次高數據。

因此雖然中共對人民的行動甚至思想有強大的控制力，但經濟的明顯全面下滑是無法靠洗腦、隱藏資訊來掩蓋的。這就是為何中共的經濟已經被捲入了難以挽救的悲觀情緒：通縮－衰退螺旋之中，而且速度越來越快。目前主流媒體都在探討中共在壓力下是否會推出大規模的財政政策救市，但這就和前面提到的主流媒體大部分不覺得中共正處在一種慢動作的金融危機之中，因此還在探討中共的雷曼時刻是否會來臨一樣，都是問錯了問題。

中共的經濟泡沫化會較30年前的日本嚴重

少數的例外是摩根史坦利的幾位四位華裔分析師，他們在本月初發表了一分重磅研究報告詳細比較了中共目前狀況和泡沫經濟破裂時日本的異同，只有它們敏銳地指出，把所有的政府債務加起來，也就是不光看數目表面很低的中共中央政府債務，加上地方政府還有地方政府融資工具所欠的債務的話，公部門的整體債務到了去年年底已經達到了中共GDP的95％，但日本在1991年的政府政策只占GDP的61.9%（所以之後日本政府果然一路推出大規模的財政政策想刺激景氣，讓這個比例在2000年上升到131％）。

因此中共一旦發生更嚴重的，由日本知名總體經濟分析師辜朝明定義的「資產負債表崩潰型經濟大衰退」，屆時和主流媒體和華爾街分析師的期望相反，中共根本已經沒有多少空間採用辜朝明針對這種衰退提出的標準解方─大規模政府財政政策來拉動經濟，如果繼續花大錢在偏遠省分興建各種無效益的公共建設，只會走回債務繼續推高的老路但能帶動的經濟成長會極為有限。

綜合上述各角度的分析，可以推論：⑴接下來關於中共經濟各方面的壞消息會更糟，速度會更快；⑵這樣的情況再持續1、2季，量變產生質變，慢動作金融危機忽然加速變成和過去主要大國泡沫破裂類似的金融危機的機率便大增：⑶這種狀況一旦發生，中共想用貨幣政策或是財政政策成功救市的機會都很小，在民怨四起之下，習近平只能用強力高壓鎖國的方式控制社會騷亂，這是否會導致他被架空或是鋌而走險在印太某地發動戰爭，將是明年全世界最值得關注的頭號大事。

作者有個雲霄飛車式的人生，曾很輕鬆的進了不太好進的美國學校博士班，以為自己會是華文社會科學界的明日之星，又因為一個烏龍，更「輕鬆」的被踢出來，開始闖盪亞洲江湖，到處求人下單，到目前為止的心得是「我32歲以前到底活了什麼？」